（報(bào)告出品方/作者：國(guó)盛證券，杜玥瑩）

1. 直播電商步入第三發(fā)展階段，下半場(chǎng)序幕拉開

1.1 直播電商步入第三發(fā)展階段，滲透率超 15%，下半場(chǎng)序幕拉開

直播電商經(jīng)歷三個(gè)發(fā)展階段，滲透率超 15%。1）起步階段：直播形態(tài)起源較早，最初 多為 PC 端的秀場(chǎng)、游戲等娛樂向網(wǎng)站，后伴隨虎牙、斗魚等知名平臺(tái)轉(zhuǎn)向移動(dòng)端，生 態(tài)日漸成熟；2016 年，淘寶經(jīng)過(guò) 3 個(gè)月試運(yùn)營(yíng)，將這一內(nèi)容形式正式引入電商，同年快 手上線直播功能，當(dāng)年全行業(yè)直播用戶達(dá) 3.25 億人；2）爆發(fā)階段：2017-2020 年行業(yè) 高速發(fā)展，期間淘寶著手孵化了紅人體系、在雙十一成功引爆直播帶貨概念，并成為往 后大促重頭戲，推出獨(dú)立 app“點(diǎn)淘”，抖音、快手等短視頻平臺(tái)陸續(xù)加入，并逐步上線 了購(gòu)物車功能、店鋪入口，強(qiáng)化其電商功能，2020 年直播電商市場(chǎng)規(guī)模突破 1.29 萬(wàn)億， 同比增長(zhǎng) 185.4%，除職業(yè)主播、淘主播外，大量明星、KOL 成為直播間重要參與者， 廠播、店播開始發(fā)力，全民化趨勢(shì)加強(qiáng)，同時(shí)在這一階段，各平臺(tái)均成長(zhǎng)出了年帶貨逾 百億、甚至單場(chǎng)過(guò)百億的超級(jí)主播；3）規(guī)范成長(zhǎng)期：2021 年行業(yè)已擴(kuò)張至 2.3 萬(wàn)億規(guī) 模，占電商大盤的 14.3%，直播電商用戶規(guī)模 4.6 億；2022 年雙十一，據(jù)星圖數(shù)據(jù)，直 播帶貨滲透率近 26%。同時(shí)，經(jīng)歷過(guò) 4 年生長(zhǎng)，日漸常態(tài)化的同時(shí)行業(yè)迎來(lái)規(guī)范化改革， 商務(wù)部、網(wǎng)信辦等陸續(xù)出臺(tái)政策指引進(jìn)行監(jiān)管，主播端、服務(wù)商以及平臺(tái)均迎來(lái)部分整 改，行業(yè)進(jìn)入成熟規(guī)范期。

超級(jí)主播陸續(xù)缺位，東方甄選憑借自身優(yōu)勢(shì)搶灘登陸。2021-2022 以辛巴、薇婭等超級(jí) 主播陸續(xù)缺位，各平臺(tái)頭部巨量流量外溢，同時(shí)抖音去頭部化趨勢(shì)日益加強(qiáng)，中小主播、 優(yōu)質(zhì)內(nèi)容主播得到一定傾斜。而新東方于 2021 年受到雙減政策影響被迫轉(zhuǎn)型，于年底 成立“東方甄選”抖音賬號(hào)，全面進(jìn)軍直播電商行業(yè)，在上述外部背景下迎來(lái)了機(jī)遇性 爆發(fā)，6 月 9 日“直播牛排”視頻爆火，次日雙語(yǔ)直播實(shí)現(xiàn)出圈，并于 16 日達(dá)成銷售額 6605 萬(wàn)元，觀看人次 6044 萬(wàn)，位列抖音直播日榜 TOP3，當(dāng)前其系列賬號(hào)日銷中樞約 為 2000 萬(wàn)元，觀看中樞為 1500 萬(wàn)左右，雖有下降體量仍十分可觀，同交個(gè)朋友等抖音 頭部直播間相比，仍有數(shù)百萬(wàn)日均 GMV 優(yōu)勢(shì)。

我們認(rèn)為，東方甄選定位清晰，內(nèi)容、選品、運(yùn)營(yíng)等各方面差異性明顯，是直播電商下 半場(chǎng)的代表模式。定位泛知識(shí)平臺(tái)，相比先前直播電商模式，東方甄選具備以下顯著特 征：1）內(nèi)容：知識(shí)輸出，“順便帶貨”。區(qū)別于其余電商直播間密集的產(chǎn)品介紹和大量的 話術(shù)堆砌，新東方圍繞其品牌核心能力圈、優(yōu)質(zhì)教師資源，最大限度強(qiáng)化其直播間的知識(shí)屬性，話題覆蓋英語(yǔ)、文學(xué)、地理、廚藝等多元化內(nèi)容，趣味性極強(qiáng)，并基于其產(chǎn)品 特性深度鏈接，傳遞品質(zhì)生活理念，據(jù)蟬媽媽，其場(chǎng)均觀看時(shí)常長(zhǎng)期保持在 3 分鐘以上， 而交個(gè)朋友直播間則為 1.5 分鐘左右。2）選品：生鮮農(nóng)業(yè)、圖書為主體，自營(yíng)占比不斷 提高。自成立起，公司便以農(nóng)產(chǎn)品為其主力 sku，牛排、大米均成為破圈單品，圖書同 樣為其主播間主力內(nèi)容，后逐步增加個(gè)護(hù)、運(yùn)動(dòng)等多樣化品類，并擁有獨(dú)立賬號(hào)“東方 甄選之圖書”及“東方甄選之美麗生活（7 月 9 日上線）”，截至目前，東方甄選直播間 近 30 日銷售品類分布中，食品飲料/生鮮蔬菜/圖書音像占比分別為 50.5%/26.6%/5.4%， 單日自營(yíng)品銷售占比突破 30%。3）運(yùn)營(yíng)：規(guī)范、體系化突出，高質(zhì)量、低費(fèi)率。公司 擁有 SaaS 選品系統(tǒng)并進(jìn)行二次篩選，保障公平以及產(chǎn)品質(zhì)量，且在過(guò)程中極力避免樣 品浪費(fèi)，通常只收取 1-2 件樣品，且會(huì)循環(huán)利用；在費(fèi)率方面，不收取固定坑位費(fèi)，綜 合傭金比例約為 15-20%，遠(yuǎn)低于市場(chǎng) 30%-40%的平均水平，與此同時(shí)期直播間主要依 賴自然流量，營(yíng)銷、人力等成本較低，品牌友好且保障讓利消費(fèi)者。我們認(rèn)為，一方面， 超級(jí)主播的缺位給了東方甄選爆火的機(jī)會(huì)；另一方面，野蠻生長(zhǎng)過(guò)后，東方甄選所代表 的消費(fèi)者對(duì)于“內(nèi)容、選品、運(yùn)營(yíng)”追求的喚醒，也是直播電商從最初圍繞主播、到大 量純帶貨內(nèi)容之后、轉(zhuǎn)向內(nèi)容驅(qū)動(dòng)的標(biāo)志性事件。

1.2 直播電商的本質(zhì)在于三方需求的撮合統(tǒng)一

商家角度，在達(dá)人直播間可以實(shí)現(xiàn)銷售轉(zhuǎn)化與品牌宣傳的雙重目的，但其成本也通常較 高，店播成為新趨勢(shì)。品效合一是大主播間，尤其是超級(jí)主播間對(duì)于品牌的核心吸引力， 同樣，龐大的粉絲體量帶來(lái)的購(gòu)買力和傳播力也將集中體現(xiàn)在其議價(jià)能力上。1）從成本 拆解來(lái)看：直播間的收費(fèi)模式通常是坑位費(fèi)+傭金的形式，坑位費(fèi)頭部達(dá)人一般要十幾 萬(wàn)到幾十萬(wàn)不等，傭金則是銷售額的 20-40%左右，以上為顯性成本；隱性成本則為品 牌方需要提供給直播間的銷售折扣，頭部達(dá)人通常會(huì)組建專業(yè)的選品團(tuán)隊(duì)，對(duì)供應(yīng)鏈的 介入程度相對(duì)較深，對(duì)產(chǎn)品各環(huán)節(jié)的成本情況也非常熟悉，往往會(huì)給到品牌上成本線附 近、甚至低于成本線的報(bào)價(jià)；2）從收入角度拆解來(lái)看，頭部主播往往可以給品牌帶來(lái)單 品、單鏈接、單場(chǎng)次過(guò)千萬(wàn)的收入，而且動(dòng)輒過(guò)億的場(chǎng)均觀看帶來(lái)的大量曝光也是其隱 形收獲，同時(shí)對(duì)于新品牌或新產(chǎn)品系列來(lái)講，大規(guī)模的產(chǎn)品露出和銷售有利于品牌積累 初始銷量，將直播間、主播的私域流量進(jìn)行導(dǎo)流，積累品牌用戶。3）店播為品牌提供新 方向。當(dāng)前自播也已成為品牌標(biāo)配，主播往往是品牌自有員工，對(duì)品牌產(chǎn)品進(jìn)行介紹、 講解、與消費(fèi)者互動(dòng)，能夠有效吸引對(duì)品牌或產(chǎn)品本身感興趣、帶有初始消費(fèi)目的的用 戶，顯著提高轉(zhuǎn)化，花西子通過(guò) 12 個(gè)賬號(hào)矩陣的打造，輸送精準(zhǔn)流量；據(jù)抖音電商，花西子2021年憑借自播矩陣搭建，平臺(tái)銷售額同比增長(zhǎng)達(dá)2440%，在2021年12月-2022 年 1 月的 30 天期間，引流旗艦店漲粉 209.4 萬(wàn)，店播 GMV 高達(dá) 1.2 億。

消費(fèi)者角度，興趣發(fā)現(xiàn)、體驗(yàn)升級(jí)、價(jià)格優(yōu)勢(shì)是下單的核心驅(qū)動(dòng)。1）發(fā)現(xiàn)：傳統(tǒng)電商 需要消費(fèi)者對(duì)其購(gòu)買目的明確后進(jìn)行主動(dòng)搜索與篩選，而直播則可以基于興趣推薦、流 量分發(fā)、主播信任等諸多維度，發(fā)現(xiàn)消費(fèi)者的潛在需求，給予消費(fèi)者全新體驗(yàn)，而“興 趣電商”也是直播電商時(shí)代的重要標(biāo)簽；從益普索調(diào)研來(lái)看，49.9%的消費(fèi)者觀看直播 間的原因是發(fā)現(xiàn)自己感興趣的商品，而追求高性價(jià)比則緊隨其后占比 47.3%，44.0%的 用戶則是出于對(duì)產(chǎn)品講解的需要，從用戶關(guān)注的帶貨直播間來(lái)看，好物、測(cè)評(píng)和關(guān)注店 鋪是消費(fèi)者的主流選擇，同樣體現(xiàn)了發(fā)現(xiàn)的重要意義。2）體驗(yàn)：區(qū)別于傳統(tǒng)的貨架電 商，直播電商能夠?qū)Ξa(chǎn)品進(jìn)行實(shí)時(shí)動(dòng)態(tài)展示，同時(shí)相對(duì)于短視頻電商，其互動(dòng)性、體驗(yàn) 感也往往較強(qiáng)，消費(fèi)者在直播間中可以獲得媲美線下的購(gòu)物感受，顯著降低決策難度； 3）折扣同樣是重要推動(dòng)力：主播、品牌為吸引用戶形成轉(zhuǎn)化，通常會(huì)提供高額折扣或 大量贈(zèng)品，同時(shí)對(duì)于達(dá)人主播來(lái)說(shuō)，大體量的銷售預(yù)期也使得直播間對(duì)商家有較強(qiáng)的議 價(jià)能力，對(duì)于消費(fèi)者具有強(qiáng)吸引力。

平臺(tái)角度：電商平臺(tái)需要內(nèi)容解決留存，而電商是最直接的流量變現(xiàn)形式之一。當(dāng)前直 播電商的主要玩家淘寶、抖音、快手三足鼎立，淘寶增添內(nèi)容入口拉高時(shí)長(zhǎng)，抖快通過(guò) 商城入口增加變現(xiàn)。 1）直播之于淘寶是流量和轉(zhuǎn)化。淘寶為電商定位，相比于內(nèi)容平臺(tái)以及社交平臺(tái)等娛樂 性 APP，使用場(chǎng)景單一，故其流量天然饑渴，據(jù) Questmobile，2019-2021 年快手系、 字節(jié)系在移動(dòng) APP 用戶時(shí)長(zhǎng)中的份額快速提升，分別增長(zhǎng) 4.5pct、7.3pct 至 10.2%、21%， 短視頻已成為占據(jù)用戶時(shí)間最長(zhǎng)的賽道，而淘系占比 2021 年則僅為 6.7%，因此淘寶迫 切需要通過(guò)充實(shí)內(nèi)容、豐富玩法提高點(diǎn)開率和用戶粘性；而直播作為強(qiáng)互動(dòng)內(nèi)容不僅同 電商關(guān)聯(lián)度高、匹配性強(qiáng)，且有助于用戶停留和銷售轉(zhuǎn)化。 2）直播之于抖、快是流量變現(xiàn)的有效途徑，也是第二增長(zhǎng)曲線。與直播同期爆發(fā)的短視 頻，使得抖音、快手聚集了大量流量、用戶以及用戶時(shí)長(zhǎng)，2018 年抖音和快手月活均突 破 2 億人，平臺(tái)主播同樣積累了大量粉絲，二者都需要尋求高效的變現(xiàn)途徑，內(nèi)容本身 是分散的、垂直的、有限的，而“購(gòu)物”則是共性的、同質(zhì)的，“賣貨”是最具普適性的 變現(xiàn)選擇。從結(jié)果來(lái)看，一方面，于單個(gè) KOL 行為而言，帶貨在交易流程中對(duì)平臺(tái)的依 賴程度較高，相比于廣告可追溯性較強(qiáng)，更有利于平臺(tái)分傭；且伴隨體量進(jìn)一步增長(zhǎng)， 延展了內(nèi)容平臺(tái)的經(jīng)營(yíng)可能性，有望成為貨架電商以外的電商第二極。

2. 入局者眾多，平臺(tái)端三分天下

2.1 平臺(tái)方為直播電商產(chǎn)業(yè)鏈核心，三巨頭格局已成

產(chǎn)業(yè)鏈多方圍繞平臺(tái)進(jìn)行延展。直播電商的參與者可以分為平臺(tái)、商家以及包含 MCN、 代運(yùn)營(yíng)公司、主播等在內(nèi)的服務(wù)商/中間商，其中平臺(tái)位于核心位臵，服務(wù)商為主要參與 方。服務(wù)商中，前臺(tái)部分為主播/達(dá)人，往往自帶流量且對(duì)銷售效果起到重要作用，其歸 屬的 MCN 機(jī)構(gòu)以及代運(yùn)營(yíng)機(jī)構(gòu)則提供從選品、直播間流程管理、投流等全鏈條服務(wù)，并 向商家收取一定比例傭金，除個(gè)別頭部品牌方外，大量商家同樣會(huì)對(duì)店鋪?zhàn)圆ミM(jìn)行外包， 尋求專業(yè)代運(yùn)營(yíng)服務(wù)，收費(fèi)模式多為年框合作協(xié)議較為固定，或根據(jù)時(shí)長(zhǎng)收費(fèi)；從平臺(tái) 端來(lái)看，平臺(tái)在交易過(guò)程中不光提供產(chǎn)品曝光、交易保障、商品管理和服務(wù)等電商功能， 更需要完成需求對(duì)接、流量分配的關(guān)鍵環(huán)節(jié)，而平臺(tái)也會(huì)因其屬性、定位不同而有所差 異，平臺(tái)收入來(lái)源主要為直播間、達(dá)人的買量收入以及交易傭金分成。

淘寶直播始于內(nèi)容化戰(zhàn)略定位種草與發(fā)現(xiàn)，促進(jìn)交易轉(zhuǎn)化的同時(shí)帶來(lái)用戶粘性的提升。 2014 年淘寶便開始重視流量端變化，并展開內(nèi)容方向探索，致力于縮短“種草-拔草” 的鏈條向上游探索，提高“人找貨”的轉(zhuǎn)化效率（內(nèi)容平臺(tái)則相反），并引入了大量?jī)?nèi)容 創(chuàng)作者，布局分享社區(qū)、直播、逛逛等板塊，提高時(shí)長(zhǎng)留存、優(yōu)化購(gòu)物體驗(yàn)的同時(shí)通過(guò) 多種形式刺激需求轉(zhuǎn)化，2016 年 5 月淘寶正式上線直播入口，2018 年大量增加短視頻 內(nèi)容，定位導(dǎo)購(gòu)與種草，2019 年 2 月上線點(diǎn)淘 APP 作為淘寶直播的獨(dú)立板塊承接內(nèi)容， 據(jù)公司公告，2021 年淘寶直播 GMV 突破 5000 億元，同比增長(zhǎng) 25%，整體用戶超 6 億， 積累會(huì)員 1.2 億，觀看人次突破 500 億，且復(fù)購(gòu)率高達(dá) 59%。從用戶留存效果來(lái)看，據(jù) Questmobile，2022 年 1 月淘寶 APP 的人均單日使用時(shí)長(zhǎng)為 21.43 分鐘，對(duì)應(yīng)點(diǎn)淘可達(dá) 45.78 分鐘，顯示出直播對(duì)于提高用戶停留的重要作用，且相比 2019 年點(diǎn)淘 36.08 分鐘 的平均停留，時(shí)長(zhǎng)的增長(zhǎng)不僅體現(xiàn)出消費(fèi)者的習(xí)慣養(yǎng)成，更體現(xiàn)出平臺(tái)運(yùn)營(yíng)效率的提升。

抖音后來(lái)居上，已是直播電商成交額第一名，基礎(chǔ)設(shè)施逐漸完善。2018 年抖音上線購(gòu)物車以及商品櫥窗功能，后陸續(xù)推出好物聯(lián)盟等，次年 4 月，同京東、網(wǎng)易考拉、唯品會(huì) 等大同，進(jìn)行外部電商引流，2020 年正式成立電商一級(jí)業(yè)務(wù)部門，9 月中斷抖音直播外 鏈，雙十一期間實(shí)現(xiàn)單日成交 20 億，2021 年 1 月上線抖音支付，4 月在抖音大會(huì)發(fā)布 中宣布“興趣電商”定位，2021 年末抖音電商已擁有 100 萬(wàn)名主播，全年 GMV 破 8800 億，已占據(jù)直播電商大盤中最大份額，2022H1 銷售額同比實(shí)現(xiàn) 150%增長(zhǎng)。在過(guò)程中， 抖音不僅致力于電商規(guī)模增長(zhǎng)，同時(shí)上線電商一體化營(yíng)銷平臺(tái)巨量千川輔助商家智能營(yíng) 銷，積極完善服務(wù)商體系，搭建 DP 矩陣，且官方認(rèn)證門檻較高，且區(qū)別于 TP 排他，品 牌方可以同多家 DP 合作，激烈的競(jìng)爭(zhēng)有助于 DP 在最大程度內(nèi)提高專業(yè)水平，拉升商家 直播效果，做大銷售額。

快手逐步搭建閉環(huán)電商體系，進(jìn)行“快品牌”孵化，單用戶 GMV 領(lǐng)先?？焓蛛娚唐鸩?于 2018 年，上線快手小店，發(fā)布麥田計(jì)劃，2019 年開始快手基于其強(qiáng)主播-用戶鏈接以 及“信任電商”特質(zhì)，大力支持白牌貨源供應(yīng)鏈搭建，從最初的源頭好貨到鼓勵(lì)主播自 創(chuàng)品牌，在全國(guó)各地涌現(xiàn)了大量快手直播基地，2018 年至今，GMV 由 9600 萬(wàn)元發(fā)展至 2021 年突破 6800 億，單用戶 GMV 由 2019 年 160 元提升至 2021 年 1565 元，已成為 直播電商三極之一。在電商生態(tài)建設(shè)方面，2019 年快手推出好物聯(lián)盟和服務(wù)商合伙人計(jì) 劃，由推廣達(dá)人、商家和招商團(tuán)長(zhǎng)共同組成，同年 12 月起快手采取措施強(qiáng)化電商閉環(huán)， 對(duì)第三方外鏈進(jìn)行限制，必須通過(guò)磁力聚星平臺(tái)統(tǒng)一上架。且據(jù)快手公告，截至 2021年 12 月，閉環(huán)電商快手小店貢獻(xiàn)了交易總額的 98.8%，生態(tài)逐漸完善。

2.2 從需求端“多快好省”到供給端的“人貨場(chǎng)”，拆解平臺(tái)差異

直播電商本質(zhì)為“多快好省”需求驅(qū)動(dòng)下的迭代模式，更多為消費(fèi)者需求的滿足，背后 同樣有產(chǎn)業(yè)鏈生態(tài)的完善，故我們將“多快好省”融入消費(fèi)者分析，同時(shí)會(huì)從平臺(tái)底層 邏輯展開，分析各大直播電商在流量分發(fā)、貨幣化率等多方不同的深層動(dòng)因。

2.2.1 需求：電商平臺(tái)直接從共性需求出發(fā)，內(nèi)容平臺(tái)基于平臺(tái)調(diào)性延申

消費(fèi)者核心需求“多快好省”中，高效的物流供應(yīng)已成為行業(yè)標(biāo)配的基礎(chǔ)設(shè)施，而淘寶 直播在貨品端壁壘深厚。首先在物流方面，經(jīng)過(guò)電商近 20 余年的發(fā)展，運(yùn)輸基礎(chǔ)設(shè)施 建設(shè)已經(jīng)對(duì)平臺(tái)間履約差異在最大程度上縮小，淘寶通過(guò)菜鳥整合第三方物流體系，京 東自建物流，抖音當(dāng)前通過(guò)物流資源整合，且已推出音準(zhǔn)達(dá)服務(wù)，二者之間差距可視為 拉平。通過(guò)對(duì)比貨架電商與興趣電商的業(yè)態(tài)差異我們能夠發(fā)現(xiàn)，淘寶電商定位于線上超 市，而對(duì)于淘寶直播，除頭部主播的大直播間外，大量中小以及品牌直播間則類似于給 單一品牌/產(chǎn)品提供線上講解員，其基礎(chǔ)仍為海量品類以及 sku 覆蓋，同時(shí)直播手段致力 于對(duì)轉(zhuǎn)化有所拉升；而與此對(duì)應(yīng)，抖音、快手以內(nèi)容為基礎(chǔ)，其品類及產(chǎn)品延申基于適 合直播形式的內(nèi)容做擴(kuò)張，據(jù)艾瑞咨詢，在展示作用較強(qiáng)的非標(biāo)品品類中，其滲透率相 對(duì)較高，據(jù)《抖音 2021 年直播電商報(bào)告》，可以發(fā)現(xiàn)內(nèi)衣、服裝、箱包、時(shí)尚為抖音主 力品類，在大量標(biāo)品品類中則表現(xiàn)相對(duì)較弱，快手類似，同時(shí)抖音、快手等內(nèi)容平臺(tái)由 于其天然定位，適合呈現(xiàn)非標(biāo)、個(gè)性品類，即使形式上保障了全品類覆蓋，sku 豐富度 同貨架電商之間的差距則無(wú)法得到抹平，且全品類露出同其本身基于內(nèi)容的興趣推薦存 在底層沖突，“萬(wàn)能的淘寶”們?cè)谄奉?、商家、sku 的多樣性壁壘預(yù)計(jì)將持續(xù)保持，綜合 以上，在貨品豐富度層面，淘寶直播更具壁壘。

淘寶直播大多以最大公約數(shù)“省”為王牌，抖、快更關(guān)注用戶體驗(yàn)，前者更容易出現(xiàn)超 級(jí)主播。在“多”和“快”兩方面，平臺(tái)間存在一定優(yōu)劣對(duì)比，而在“好”和“省”的 角度，如前所述，用戶觀看直播間購(gòu)物的原因中，“發(fā)現(xiàn)”與“講解”是大家相對(duì)偏好的 優(yōu)勢(shì)，即在購(gòu)物體驗(yàn)方面直播電商具備天然優(yōu)勢(shì)。拆分來(lái)看，1）抖快體驗(yàn)更佳：抖音同 快手的帶貨直播更多同主播的內(nèi)容以及主播本身和用戶的關(guān)聯(lián)程度直接相關(guān)，因此在講 解專業(yè)度方面有所欠缺，但在直播間氛圍、情感聯(lián)結(jié)角度存在優(yōu)勢(shì)，例如辛巴在直播間 中更強(qiáng)調(diào)“家人”“家族”氛圍帶動(dòng)銷售。相比較下，2）淘寶集中在“省”：淘寶平臺(tái)超 級(jí)主播則以“極致折扣”、“贈(zèng)品多”作為宣傳亮點(diǎn)，且店鋪直播間也多以“專屬優(yōu)惠” 吸引消費(fèi)者。據(jù)中國(guó)消費(fèi)者協(xié)會(huì)調(diào)研，用戶在直播間購(gòu)物的原因中排名前 4 的均與產(chǎn)品 性價(jià)比相關(guān)，即低價(jià)體驗(yàn)、產(chǎn)品優(yōu)惠可以促使消費(fèi)者下達(dá)購(gòu)買決策，性價(jià)比好貨為直播 電商用戶下單的最具有普遍性的動(dòng)因，反之我們關(guān)注到消費(fèi)者不在直播間購(gòu)物的原因中， 多為產(chǎn)品、平臺(tái)本身質(zhì)量保障相關(guān)，從反面顯示出直播間的性價(jià)比優(yōu)勢(shì)在所有用戶群體 中形成了一定共識(shí)，因此從銷售結(jié)果來(lái)看，超級(jí)“折扣主播”頭部效應(yīng)更強(qiáng)。且從飛輪 效應(yīng)角度來(lái)講，性價(jià)比產(chǎn)品更容易吸引到最大范圍的用戶群體，且更易產(chǎn)生銷售轉(zhuǎn)化， 同時(shí)有利于主播往后同品牌方的折扣談判，進(jìn)而形成飛輪效應(yīng)，反之更依賴主播和內(nèi)容 本身的直播間則規(guī)模效應(yīng)較弱，針對(duì)客群更窄。

2.2.2 供給：“場(chǎng)”的流量特質(zhì)決定其綜合差異

平臺(tái)定位決定淘寶以總量 GMV 為絕對(duì)導(dǎo)向，公域流量向大直播間傾斜，私域流量存在 感低。淘寶作為電商平臺(tái)，某種程度上，直播間同樣為“貨架電商”中貨架上的一部分， 包括主播直播間在內(nèi)的內(nèi)容均為促成銷售轉(zhuǎn)化的“工具”，從效果來(lái)看，觀看過(guò)直播的用 戶有更高比例下單支付，故淘寶直播間在流量分配中則必定會(huì)以 GMV 為導(dǎo)向，對(duì)應(yīng)其流 量分配的考核標(biāo)準(zhǔn)也圍繞帶貨。因此，淘寶在流量以公域?yàn)橹鞯那疤嵯?，?huì)向大主播、 大品牌有所傾斜，以增加平臺(tái)整體下單概率。在手淘 APP 中，在消費(fèi)者觸達(dá)直播間通常 有兩種形式：1）找直播間：通過(guò)推薦頁(yè)中的“淘寶直播”入口選擇感興趣的直播間，頭 部商家及頭部主播將會(huì)在信息流中擁有更多的露出，推送指標(biāo)以直播間點(diǎn)擊量為主；2） 先找貨/品牌：消費(fèi)者在有較為明確的商品傾向時(shí)，可以通過(guò)旗艦店/商品鏈接中的直播 間入口進(jìn)入店播界面，或直接通過(guò)“關(guān)注”觀看感興趣的品牌直播，此時(shí)淘寶直播的“工 具”屬性得到強(qiáng)化，又因除個(gè)別高頻消費(fèi)門店/品牌（例如天貓超市、服裝）以及強(qiáng)內(nèi)容 直播間（例如翡翠商家）外，因消費(fèi)頻次原因，較少存在找品牌直播間的情況發(fā)生，多 為消費(fèi)目的出現(xiàn)后轉(zhuǎn)向直播間尋求講解，同抖、快鏈路相反，因此私域流量存在感低， 且公域向大直播間傾斜。

抖、快作為內(nèi)容平臺(tái)有其獨(dú)特生態(tài)特征，其分發(fā)機(jī)制分別偏向內(nèi)容本身及主播，在轉(zhuǎn)化 及復(fù)購(gòu)層面各有優(yōu)勢(shì)。無(wú)論是短視頻還是直播間，抖音和快手的分發(fā)均遵循其平臺(tái)定位， 抖音通過(guò)大數(shù)據(jù)積累以及流量池體系，對(duì)直播間的內(nèi)容根據(jù)其動(dòng)態(tài)表現(xiàn)做精準(zhǔn)的用戶匹 配，從其算法流程來(lái)看，無(wú)買量情況下，抖音會(huì)根據(jù)直播間的國(guó)王基礎(chǔ)情況基于首次流 量，并匹配給具有相同或相似標(biāo)簽的用戶做對(duì)接，而后續(xù)流量分發(fā)則取決于當(dāng)場(chǎng)直播間 的運(yùn)營(yíng)能力，為中心化分配公域流量；而快手則基于平臺(tái)上的“家族”以及“老鐵”內(nèi) 容特征，在分發(fā)時(shí)更多基于主播和用戶之間的連接，會(huì)為主播在快手平臺(tái)所積累到的私 域做相對(duì)大比例的分發(fā)。體現(xiàn)到直播間帶貨結(jié)果中，我們可以得到：1）抖音的“精準(zhǔn) 匹配”機(jī)制對(duì)于當(dāng)場(chǎng)直播的轉(zhuǎn)化率有提高作用；2）快手的“私域留存”則對(duì)于粉絲及主播之間的“銷售粘性（即用戶在某主播直播間的復(fù)購(gòu)水平）”存在優(yōu)勢(shì)。且從數(shù)據(jù)層面可 以得到對(duì)應(yīng)驗(yàn)證，以 2021 年為例，抖音及快手的 GMV 分別 8800 億元、6800 億元，其 MAU 為 6.8 億、4.3 億，可以計(jì)算得出抖音、快手單用戶 GMV 分別為 1294 元/年和 1565 元/年，而其客單價(jià)區(qū)間中樞分別為 75 元、65 元，故而可得平均購(gòu)買頻次為 20.9 次/年 以及 24.1 次每年，體現(xiàn)出快手在復(fù)購(gòu)?fù)苿?dòng)方面得優(yōu)勢(shì)，且該模式更有利于挖掘用戶得深 度價(jià)值。

從貨幣化率角度來(lái)看，抖音的直播電商兼具廣告與銷售功能，在分成鏈條中占比更高。 據(jù)草根調(diào)研及公開資料顯示，當(dāng)前，淘寶、抖音、快手的貨幣化率分別約為 6%、12.5% （商家端因有代運(yùn)營(yíng)機(jī)構(gòu)付費(fèi)用等，整體支出約在 15%左右）及 10%左右（商家端約 為 12%）；同時(shí)從平臺(tái)直播間的分傭模式來(lái)看，快手主播收費(fèi)以交易傭金為主，而抖音 主播則的坑位費(fèi)相對(duì)較高。分平臺(tái)來(lái)來(lái)看：1）淘寶：淘寶直播間因其多基于品牌以及商 家自身，尤其是在兩大超級(jí)主播退播后，這一現(xiàn)象得到了強(qiáng)化，據(jù)淘榜單估算，當(dāng)前在 淘寶直播中約有 80%甚至以上為商家自播，而品牌自播的銷售則無(wú)需因直播而額外給予 平臺(tái)費(fèi)用，故從整體來(lái)看，淘寶直播的貨幣化率同淘寶平臺(tái)差異不大，傭金主要對(duì)應(yīng)銷 售環(huán)節(jié)。2）抖音&快手：二者作為內(nèi)容電商平臺(tái)，如前所述，品牌方付費(fèi)構(gòu)成中其實(shí)包 含了產(chǎn)品廣告與傭金兩部分，其中傭金部分二者之間差異性可以忽略不計(jì)，其核心區(qū)別 在于廣告即品牌宣傳價(jià)值的體現(xiàn)，快手直播間的私域特性使得在產(chǎn)品直播過(guò)程中，銷售 行為的動(dòng)因更多為主播，從直播間用戶轉(zhuǎn)化為品牌用戶的比例相對(duì)較低，抖音則相反， 精準(zhǔn)匹配使得產(chǎn)品同用戶連結(jié)更強(qiáng)，用戶更容易沉淀為品牌用戶，也就是說(shuō)，抖音直播 的廣告功能強(qiáng)于快手，在同等 GMV 的前提下，抖音貨幣化率更高。

3. 從行業(yè)、平臺(tái)、服務(wù)商角度如何看未來(lái)

3.1 行業(yè)增長(zhǎng)仍有動(dòng)力，貨幣化率高于傳統(tǒng)電商

效率優(yōu)勢(shì)仍在，滲透率空間廣闊，政策扶持規(guī)范發(fā)展，持續(xù)拉高行業(yè)天花板。其增長(zhǎng)則 主要來(lái)自于：1）需求驅(qū)動(dòng)：從圖文到短視頻再到直播，信息傳遞效率不斷加速，同時(shí)直 播在零售交易過(guò)程中的信息匹配能力仍然為當(dāng)前降低交易成本、提高交易效率的最佳解 決方案，在新的“流量革命”到來(lái)之前，直播的仍將持續(xù)在品牌宣傳以及銷售環(huán)節(jié)為電 商賦能，并不斷加深滲透；2）用戶角度：據(jù)《中國(guó)互聯(lián)網(wǎng)絡(luò)發(fā)展?fàn)顩r統(tǒng)計(jì)報(bào)告》，當(dāng)前 我國(guó)網(wǎng)民人數(shù)、網(wǎng)購(gòu)人數(shù)、直播用戶數(shù)以及直播電商用戶數(shù)分別為 10.51 億/8.4 億/7.16 億/4.3 億人次，因此我們能夠得出網(wǎng)購(gòu)在網(wǎng)民中的滲透率為 79.9%，而直播電商在直播 用戶中的滲透率僅為 60.06%，對(duì)比仍有 30%滲透空間在望，同時(shí)相比于傳統(tǒng)電商，直 播電商鏈路較短、操作難度較低，其滲透率有望持續(xù)向上；3）政策扶持，規(guī)范發(fā)展： 2020 年以來(lái)，伴隨直播電商對(duì)經(jīng)濟(jì)的帶動(dòng)作用日漸凸顯，各地政府紛紛出臺(tái)政策給予支持，2020 年，海口市政府發(fā)布《?？谑兄С职l(fā)展直播電商產(chǎn)業(yè)若干措施》，2021 年 8 月 商務(wù)部發(fā)布《商務(wù)部關(guān)于加強(qiáng)“十四五”時(shí)期商務(wù)領(lǐng)域標(biāo)準(zhǔn)化建設(shè)的指導(dǎo)意見》，要求加 強(qiáng)商務(wù)領(lǐng)域數(shù)字技術(shù)應(yīng)用標(biāo)準(zhǔn)體系建設(shè)，促進(jìn)直播電商、社交電商等規(guī)范發(fā)展，2022 年， 廣州則舉辦了“首屆直播節(jié)”，市商務(wù)局出臺(tái)行動(dòng)計(jì)劃，從 5 個(gè)方面提出了 16 條政策措 施，計(jì)劃構(gòu)建一批直播電商產(chǎn)業(yè)聚集區(qū)，并扶持代表機(jī)構(gòu)、品牌和達(dá)人。

從產(chǎn)業(yè)鏈角度來(lái)講，其一石多鳥的定位以及較高的運(yùn)營(yíng)難度，使其品牌端貨幣化率應(yīng)高 于傳統(tǒng)電商。對(duì)于電商平臺(tái)來(lái)講，貨幣化率的主要途徑包括傭金以及平臺(tái)內(nèi)的廣告營(yíng)銷 支出，其中傭金部分，即平臺(tái)技術(shù)服務(wù)費(fèi)，因各平臺(tái)所提供的交易技術(shù)支持功能大致相 同，雖然在短期內(nèi)因抖音、快手平臺(tái)尚處于加速發(fā)展階段，存在部分抽傭返點(diǎn)，長(zhǎng)期來(lái) 看，整體比例大致相似，而品牌方的成本付出則取決于其自身的品類差異，服飾、箱包、 美妝等品類傭金比例相對(duì)較高，當(dāng)前約為 5%左右，與之相比 3c、食品飲料等類目則相 對(duì)較低，約在 2%左右；而廣告營(yíng)銷部分，傳統(tǒng)電商的廣告費(fèi)用多以鏈接買量、排名等 輔助交易轉(zhuǎn)化為主，例如淘寶直通車，其功能仍在囿于交易環(huán)節(jié)，但其在貨幣化中的占 比仍然在不斷提升，當(dāng)前可以看出營(yíng)銷環(huán)節(jié)相比交易有更高的付費(fèi)率。對(duì)于直播電商來(lái) 說(shuō)：1）從品類而言，聚焦非剛需品類，往往也是高傭金率、更愿意對(duì)營(yíng)銷進(jìn)行投入的品 類；2）無(wú)論是達(dá)人直播間還是品牌直播間，完成交易轉(zhuǎn)化的同時(shí)可以通過(guò)內(nèi)容輸出、達(dá) 人影響力轉(zhuǎn)化等諸多途徑達(dá)成一定品牌宣傳、產(chǎn)品傳播效果，實(shí)現(xiàn)品效合一，同時(shí)在這 一過(guò)程中，參與方數(shù)量與環(huán)節(jié)顯著增加，例如達(dá)人、MCN、主播、直播間運(yùn)營(yíng)等多個(gè)環(huán) 節(jié)，會(huì)產(chǎn)生對(duì)應(yīng)費(fèi)用支出，故其品牌角度的貨幣化率應(yīng)高于單純貨架電商，即其成本將 走向廣告+交易的支出均衡。

3.2 超頭主播階段已過(guò)，內(nèi)容和品牌將成為直播間中堅(jiān)力量

在直播電商行業(yè)滲透有望持續(xù)提高，且產(chǎn)業(yè)鏈各環(huán)節(jié)走向規(guī)范化，貨幣化率走向市場(chǎng)均 衡、標(biāo)準(zhǔn)方向，其行業(yè)格局與發(fā)展方向同樣會(huì)出現(xiàn)相應(yīng)的變化，接下來(lái)我們將從過(guò)去到 未來(lái)進(jìn)行綜合論證。

3.2.1 超級(jí)直播——特殊歷史條件下的階段性產(chǎn)物

首先，從消費(fèi)者需求出發(fā)，“性價(jià)比”共性需求是支撐超頭出現(xiàn)的底層動(dòng)因。從本質(zhì)上 講，直播間的深層次驅(qū)動(dòng)可以分為興趣（內(nèi)容）和折扣兩種，前者出發(fā)點(diǎn)為私域，后者 則落腳在公域，而公域流量則在最大程度上決定了單個(gè)直播間的天花板。1）興趣電商以 內(nèi)容/KOL 本身為載體，兼具社交與內(nèi)容雙重需求，消費(fèi)者對(duì)直播間的選擇、停留到最終 的下單實(shí)現(xiàn)轉(zhuǎn)化，基礎(chǔ)均為對(duì)內(nèi)容本身的認(rèn)可和取舍，即興趣電商的轉(zhuǎn)化前提是私域流 量的積累和形成，而與此同時(shí)，內(nèi)容本身具備垂直的特點(diǎn)決定了單個(gè)直播間/系列直播間 的天花板，例如早期階段的辛巴、貓妹妹等主播對(duì)相對(duì)下沉、或是“老鐵”文化受眾存 在一定吸引力，其與“交個(gè)朋友”直播間的手中存在差異，對(duì)應(yīng)在流量切分上二者均相 對(duì)較窄，而駱王宇、東方甄選等直播間，則以美妝、時(shí)尚、文化等不同內(nèi)容吸引用戶， 在其垂類品類中對(duì)針對(duì)客群進(jìn)行轉(zhuǎn)化；2）相比之下，以淘寶、京東為代表的電商平臺(tái)則 是公域流量的代表，直播作為電商的載體終極目標(biāo)是購(gòu)買行為，而產(chǎn)品本身、品牌、折 扣則是更廣泛意義上的共性需求，因此更廣的貨品支撐、更公共的需求滿足、更大眾的 客群使得公域需求給單個(gè)直播間的天花板更高，但折扣驅(qū)動(dòng)下的直播間內(nèi)容屬性低，或 者說(shuō)主播憑借渠道信任進(jìn)行的產(chǎn)品推介為簡(jiǎn)易的內(nèi)容形式，消費(fèi)決策多在觀看前早已完 成，直播間只是限時(shí)領(lǐng)券下單的渠道；3）但回顧過(guò)去我們也能夠發(fā)現(xiàn)，足夠體量的“內(nèi) 容”直播間也能夠憑借體量達(dá)成相對(duì)極致的性價(jià)比，吸引到部分非目標(biāo)用戶，在一定程 度上突破上限，獲得公域流量并實(shí)現(xiàn)轉(zhuǎn)化。

回溯過(guò)去，直播電商滲透率高速提升過(guò)程伴隨著超級(jí)主播的出現(xiàn)，二者相輔相成是特定 階段的產(chǎn)物。2016 年，薇婭、李佳琦就已參加當(dāng)年度淘寶主辦的“主播連續(xù)播出 10 小 時(shí)”活動(dòng)，2018 年雙十一李佳琦 15 分鐘售出 15000 支口紅，薇婭直播間 2 小時(shí)銷售額 達(dá) 2.67 億；而辛巴在經(jīng)過(guò) 3 年的粉絲積累后于 2018 年 3 月，開始了第一場(chǎng)直播，同年 11 月，單場(chǎng)帶貨紀(jì)錄迅速攀升至 1.1 億元，并逐漸孵化出了辛巴家族矩陣；2020 年 3 月，羅永浩正式加入直播帶貨，四大頭部主播的格局逐步形成。在破圈的關(guān)鍵階段，超 級(jí)主播在這一過(guò)程中起到了重要的推動(dòng)作用，是平臺(tái)宣傳的重要抓手和出圈工具，其意 義類似爆款之于品牌，以 2020 年為例（2021 年超級(jí)主播存在變動(dòng)故以 2020 年為代表）， 李佳琦、薇婭、辛巴年成交額分別為 219 億元、311 億元、121 億元，累計(jì) 651 億元， 占比 6.77%，TOP20 主播占比 11.08%，而 2018 年高峰時(shí)，辛選能夠占到快手平臺(tái) GMV 的近 1/4。超級(jí)主播是直播電商破圈時(shí)期，平臺(tái)為“最大公約需求”——“低價(jià)”匹配 的同質(zhì)化供給，主播在過(guò)程中憑借低成本的流量獲取和平臺(tái)傾斜，以及限時(shí)低價(jià)的熱門 品牌和流量標(biāo)品的吸引用戶，幫助直播電商和平臺(tái)破圈的同時(shí)加強(qiáng)了自身的吸虹效應(yīng)。 而伴隨監(jiān)管和平臺(tái)規(guī)范的進(jìn)一步加強(qiáng)，截至 2022 年 6 月，辛巴接連“翻車”，薇婭因偷 稅漏稅被封，李佳琦 618 大促期間“暫停直播”、羅永浩逐漸淡出直播帶貨界，超頭部 主播格局正逐漸瓦解。

本質(zhì)上，過(guò)高的綜合投入帶來(lái)的低 ROI 以及平臺(tái)對(duì)于流量均衡的需求和把控，使得超 級(jí)主播誕生難度將逐漸加大，或無(wú)法重現(xiàn)。從商家角度來(lái)說(shuō)：1）頭部達(dá)人憑借專業(yè)的 選品團(tuán)隊(duì)，以及對(duì)供應(yīng)鏈的深度介入，對(duì)品牌報(bào)價(jià)的把控程度較高，攜流量自重，而出 于曝光需求品牌則會(huì)促成合作，但 ROI 較低；2）而事實(shí)上對(duì)于大多數(shù)品牌來(lái)說(shuō)，品牌 折扣所形成的流量多仍為主播流量，低價(jià)會(huì)加深消費(fèi)者對(duì)于直播間的折扣信任，較難轉(zhuǎn) 化為品牌擁躉，即使有所轉(zhuǎn)化折扣價(jià)也會(huì)對(duì)消費(fèi)者心中的產(chǎn)品價(jià)值中樞造成一定程度動(dòng) 搖，而據(jù)虎嗅調(diào)查，商家直播目的中僅有 3 成為追求銷量，46%是為了積累私域用戶； 3）在此背景下，商家對(duì)于頭部主播的投入正逐漸減少：頭部主播對(duì)品牌的利潤(rùn)侵蝕在過(guò) 去不斷拉大，長(zhǎng)期不具備可持續(xù)性，品牌也在通過(guò)同肩部主播合作、自播等多樣化方式 分散營(yíng)銷集中度。從平臺(tái)角度來(lái)說(shuō)：平臺(tái)給予超級(jí)直播間的扶持，或者說(shuō)用流量孵化下 一個(gè)超級(jí)直播間的意愿和動(dòng)力不復(fù)存在，一家獨(dú)大、主播議價(jià)能力過(guò)強(qiáng)不利于平臺(tái)維護(hù) 整體流量生態(tài)，平臺(tái)商業(yè)化需要趨于去中心化的流量分配架構(gòu)，抖音 2021 年便發(fā)布了 《商家自播白皮書》給予平臺(tái)層面指引，淘寶也在同年啟動(dòng)“領(lǐng)航計(jì)劃”扶持中腰部主 播。從消費(fèi)者角度：直播習(xí)慣養(yǎng)成后多樣化內(nèi)容、品牌私域、發(fā)現(xiàn)式的推薦直播間將占 據(jù)越來(lái)越多的用戶時(shí)長(zhǎng)，留給單一直播間的空間對(duì)應(yīng)縮小。綜合以上，從本質(zhì)上講，超 級(jí)主播的低價(jià)循環(huán)模式不具備可持續(xù)基礎(chǔ)，品牌-直播間-平臺(tái)三者的沖突使得超頭或成 為歷史。

3.2.2 內(nèi)容&品牌——行業(yè)走向成熟階段的必然格局

成本、轉(zhuǎn)化、留存驅(qū)動(dòng)品牌自播常態(tài)化形成，同達(dá)人播之間互為輔助。首先，自播內(nèi)容、 成本可控，品牌自播可以去除掉高額的直播間傭金和對(duì)接成本，將更多利潤(rùn)空間直接給 到消費(fèi)者或節(jié)省部分費(fèi)用支出，也可以規(guī)避主播造假等翻車事件；另一方面自播能夠真 正將流量和用戶沉淀在品牌自身，實(shí)現(xiàn)流量-轉(zhuǎn)化-品牌留存的正向循環(huán)，推動(dòng)品牌持續(xù) 盈利；在運(yùn)營(yíng)細(xì)節(jié)上，相比于頭部主播的拼盤售賣，每個(gè)產(chǎn)品以分鐘計(jì)算的講解時(shí)間和 同質(zhì)化的講解內(nèi)容，品牌自播能夠?qū)⑵放谱陨淼膫€(gè)性和內(nèi)容做優(yōu)質(zhì)展示，向消費(fèi)者展現(xiàn) 更強(qiáng)的產(chǎn)品、品牌價(jià)值，據(jù)觀研天下,79.3%的用戶更喜歡品牌直播間。當(dāng)下，越來(lái)越多 的商家意識(shí)到了自播的重要性，自播也成為了直播大盤中增速較高的板塊。據(jù)抖音公布， 截止 2021Q4，達(dá)人主播和品牌自播對(duì) GMV 的貢獻(xiàn)已經(jīng)平分秋色，據(jù)《淘寶直播 2021 年度報(bào)告》, 2021 年淘寶億元直播間中店播占比已達(dá) 55%；在三大超級(jí)主播均缺位的 2022 年 618 活動(dòng)期間，品牌自播更是扛起了直播大旗，一些敢于嘗試的品牌，例如林 清玄，自播與達(dá)人播比例已經(jīng)達(dá)到六四開， 2022 年抖音 618 品牌自播榜中，TOP20 的 品牌銷售額均過(guò)千萬(wàn)元，其中花西子、ULIKE、肌先知等三個(gè)品牌銷售額過(guò) 4000 萬(wàn)元， OLAY 自播間的銷售額則貢獻(xiàn)了品牌 618 期間 50.9%的 GMV。但同時(shí)，達(dá)人直播在新品 推廣、拓展用戶群體等場(chǎng)景下，其強(qiáng) IP 影響力、高轉(zhuǎn)化率仍然具備顯著優(yōu)勢(shì)，二者之間 搭建起良好的互動(dòng)與匹配關(guān)系或?qū)⒊蔀槠放仆蟮某B(tài)化操作方式。

內(nèi)容將成為達(dá)人直播與品牌自播共同的核心要素。達(dá)人與內(nèi)容存在顯著依存外，對(duì)于品 牌自播來(lái)講，如何吸引用戶、增加用戶時(shí)長(zhǎng)同樣是核心命題，興趣/內(nèi)容直播場(chǎng)景下，消 費(fèi)者的購(gòu)買行為本身是隨機(jī)且無(wú)目的的，往往是通過(guò)用戶時(shí)長(zhǎng)、用戶心智的搶占，通過(guò) 內(nèi)容創(chuàng)造購(gòu)買需求完成閉環(huán)，通過(guò)比較我們可以看到，東方甄選用戶平均停留時(shí)長(zhǎng)多在 200s 上下，相比賈乃亮的 150s、交個(gè)朋友的 100s 左右具備較大優(yōu)勢(shì)，而 618 期間，芝 華士通過(guò)特邀總裁空降直播間、紅包雨、邀請(qǐng)產(chǎn)品設(shè)計(jì)師和空間搭配師講解家居知識(shí)， 顯著拉近了用戶距離有效提高轉(zhuǎn)化，同時(shí)成為天貓、京東、抖音行業(yè)直播榜單 TOP1， 抖音單店成交金額突破 8000 萬(wàn)，同比增長(zhǎng) 299%；佰草集于 2021 年 10 月開始嘗試“宮 廷直播”,為直播間帶來(lái)了顯著的用戶增量；YAYA 則在大促期間進(jìn)行雪山直播，越來(lái)越 多的品牌意識(shí)到了自播以及內(nèi)容對(duì)店播的重要性，并在持續(xù)發(fā)力。

3.3 各平臺(tái)直播電商發(fā)展不同路徑比較

整體而言，直播電商對(duì)于平臺(tái)意義是變現(xiàn)，那么我們可以得出其基礎(chǔ)途徑大致分為三類： 1）提高貨幣化率：即增加平臺(tái)對(duì)品牌商的附加價(jià)值，單純就交易以及買量環(huán)節(jié)來(lái)說(shuō)，存 在市場(chǎng)均衡，無(wú)法獲得超額收入；2）擴(kuò)容：品牌化完成后，同樣加強(qiáng)中小商家覆蓋，實(shí) 現(xiàn)全品類、全 SKU、全商家覆蓋，走向貨架，承接更多場(chǎng)景下的用戶需求；3）粘性： 在用戶拉新基礎(chǔ)上，不斷通過(guò)達(dá)人、品牌等私域流量的強(qiáng)化，提高粘性，持續(xù)完成 N 次 轉(zhuǎn)化。本質(zhì)上在用戶角度，2）和 3）都是在逐漸觸及直播電商用戶天花板的背景下，以 提高復(fù)購(gòu)來(lái)拉升 GMV 的方式。 提高流量與轉(zhuǎn)化是淘寶直播發(fā)展的落腳點(diǎn)，也是淘寶直播同電商的交界處。內(nèi)容平臺(tái)與 電商平臺(tái)的相互滲透是不可避免的，在直播電商的加成下趨勢(shì)趨于明顯，因此對(duì)于淘寶 來(lái)說(shuō)，提高 VV（內(nèi)部 VV+外部 VV）以及轉(zhuǎn)化率是重點(diǎn)內(nèi)容，直播電商即是二者的解決 方案，在這一基礎(chǔ)上，尤其是在淘寶過(guò)去具有標(biāo)桿意義的兩大超頭落幕后，增加總 VV 的途徑則為：1）鼓勵(lì)支持大量中腰部主播對(duì)頭部流量進(jìn)行承接，即達(dá)人流量的內(nèi)部轉(zhuǎn)化； 2）繼續(xù)提升店播的占比，并鼓勵(lì)其常態(tài)化，以最大限度提高 DAU、用戶時(shí)長(zhǎng)以及點(diǎn)擊 率；而轉(zhuǎn)化率的提高，則有賴于直播的內(nèi)容滲透率以及內(nèi)容質(zhì)量，而加強(qiáng)直播的品牌化， 也有助于提高客單。因此，“量”與“質(zhì)”的同時(shí)增長(zhǎng)，精細(xì)化運(yùn)營(yíng)能力、平臺(tái)層面的匹 配和服務(wù)能力，都將是淘寶的發(fā)展方向。

以信任為基礎(chǔ)，快品牌、品牌以及服務(wù)商為快手的重點(diǎn)發(fā)展方向，貨幣化率有望持續(xù)提 升。相比較于抖音的強(qiáng)轉(zhuǎn)化能力，快手的 GMV 主要依賴于主播粘性以及非平臺(tái)觸達(dá)下的 用戶復(fù)購(gòu)，即在快手“GMV=買家數(shù)*購(gòu)買頻次*客單價(jià)”，而其購(gòu)買頻次來(lái)自于信任基礎(chǔ) 下的自然流量復(fù)購(gòu)，據(jù)新播場(chǎng)整理，2021 年 1 月 1 日-12 月 1 日，GMV 預(yù)估破億的品牌 直播間和 GMV 千萬(wàn)級(jí)的直播間，抖音分別有 1073 個(gè)、6173 個(gè)。相比之下，快手分別 對(duì)應(yīng)的成績(jī)是 359 個(gè)、1391 個(gè)，可以看出其主播集中度之高，以及用戶對(duì)單一直播間 的粘性。在不改變平臺(tái)特性與定位的基礎(chǔ)上，快手對(duì)于直播電商的深度挖掘則在更豐富 的內(nèi)容、更強(qiáng)的平臺(tái)管理以持續(xù)提高信任度，從供應(yīng)鏈入手扶持更符合目標(biāo)用戶的平臺(tái) 品牌，以及提高平臺(tái)的綜合服務(wù)能力，改善生態(tài)。在 2022 年快手引力大會(huì)上，其電商 戰(zhàn)略變被總結(jié)為“大搞信任電商、大搞快品牌、大搞品牌、大搞服務(wù)商”四大方向：新 人電商意味著私域優(yōu)勢(shì)不變，快品牌則為其先前產(chǎn)業(yè)鏈基地建設(shè)的升級(jí)形態(tài)，同大搞品 牌一起，共同對(duì)高毛利 SKU 占比進(jìn)行拉升，最后逐步加強(qiáng)對(duì)公域流量的利用效率，即更 多的扶持品牌，給予品牌私域沉淀，自有內(nèi)容孵化，并提高公域投放效率與精準(zhǔn)度。

3.4 依托于流量的代運(yùn)營(yíng)/MCN 服務(wù)商機(jī)會(huì)將持續(xù)展現(xiàn)

流量變遷下，完善的生態(tài)建設(shè)、專業(yè)化需求助力以 MCN 和代運(yùn)營(yíng)為代表的服務(wù)商持續(xù) 成長(zhǎng)。在直播電商生態(tài)中，MCN 所處的中游環(huán)節(jié)承上啟下，是平臺(tái)同商家之間的關(guān)鍵鏈 接，其服務(wù)內(nèi)容較為廣泛，涉及內(nèi)容創(chuàng)作、KOL 運(yùn)營(yíng)、數(shù)據(jù)營(yíng)銷等多個(gè)環(huán)節(jié)；伴隨直播 電商生態(tài)的日益完善，服務(wù)商角色將日漸常態(tài)化，市場(chǎng)容量隨之?dāng)U張。同時(shí)，服務(wù)商的 服務(wù)內(nèi)容具有較強(qiáng)的平臺(tái)屬性，在抖、快內(nèi)容平臺(tái)電商崛起的過(guò)程中，涌現(xiàn)出了區(qū)別于 傳統(tǒng)淘系電商平臺(tái)的服務(wù)需求與流量特征，例如，區(qū)別于 TP 在淘寶商家的運(yùn)營(yíng)生態(tài)中， 所處的相對(duì)流程化的責(zé)任內(nèi)容，DP 除了要承擔(dān)在銷售轉(zhuǎn)化環(huán)節(jié)的操作外，還需要承擔(dān)所 屬平臺(tái)的內(nèi)容產(chǎn)出、運(yùn)作、投放以及直播相關(guān)的事項(xiàng)處理。因此，平臺(tái)基礎(chǔ)上的服務(wù)商 生態(tài)，依賴于底層平臺(tái)以及其上的直播電商的流量特征，專業(yè)度較強(qiáng)，據(jù)虎嗅調(diào)研，商 家選擇DP等三方服務(wù)機(jī)構(gòu)的原因中，專業(yè)的直播運(yùn)營(yíng)指導(dǎo)和服務(wù)占比33.9%位列第一， 同時(shí)相比于商家子自己組建的團(tuán)隊(duì)所具備的更加高效的效果產(chǎn)出占比為 30.3%，凸顯出 其專業(yè)屬性。伴隨直播電商逐步走出野生發(fā)展階段，商家對(duì)于專業(yè)化運(yùn)營(yíng)的需求將持續(xù) 提升，以 MCN、DP 為代表的服務(wù)商將迎來(lái)成長(zhǎng)空間，據(jù)虎嗅調(diào)研，當(dāng)前約 57%的商家 更傾向于在直播中尋求同第三方服務(wù)商合作，占比已過(guò)半。

服務(wù)商主要聚集于中腰部，內(nèi)容與流量運(yùn)營(yíng)是核心能力，具備行業(yè)紅利，但本身格局較 為分散。當(dāng)前直播電商因其特殊的內(nèi)容與交易緊密結(jié)合的特性，不同傳統(tǒng) TP，服務(wù)商之 間出現(xiàn)了較強(qiáng)的互相合作、融合的趨勢(shì)，即 MCN、數(shù)據(jù)服務(wù)商、平臺(tái)電商代運(yùn)營(yíng)之間在 服務(wù)內(nèi)容上相互滲透，因此我們此處以 MCN 為探討主體，以點(diǎn)代面。從個(gè)體而言，作為 平臺(tái)-品牌-消費(fèi)者三方交集的中間地帶，內(nèi)容與流量運(yùn)營(yíng)為服務(wù)商的核心競(jìng)爭(zhēng)力，是吸 引品牌商加入、于直播間促成購(gòu)買的關(guān)鍵，除此之外，上、下游的供應(yīng)鏈能力與品牌客 戶的長(zhǎng)期維系，同樣是重要經(jīng)營(yíng)資源；而從整體結(jié)構(gòu)來(lái)看，據(jù)艾媒咨詢統(tǒng)計(jì)，當(dāng)前我國(guó) MCN 機(jī)構(gòu)已突破 20000 家，其中規(guī)模在 50-100 人之間的中腰部機(jī)構(gòu)占比最多，達(dá)到 37%， 而 500 人以上的服務(wù)商巨頭占比則僅為 2.3%。其原因主要來(lái)自于：1）頭部服務(wù)商的體 量大程度依賴于頭部主播的孵化，而頭部主播往往具備強(qiáng)話語(yǔ)權(quán)，把控力較弱，且通常 以工作室形式存在，機(jī)構(gòu)化存在感低，故機(jī)構(gòu)多以中腰部、中長(zhǎng)尾主播為主；2）該業(yè)務(wù) 模式依賴于人工、運(yùn)營(yíng)人員的經(jīng)驗(yàn)等，規(guī)模效應(yīng)較弱，個(gè)人能力占比較高，同 1）結(jié)合， 導(dǎo)致其分裂容易聚合較難；3）在內(nèi)容平臺(tái)相對(duì)野生的發(fā)展階段，直播電商運(yùn)營(yíng)方法論相 對(duì)黑箱，而伴隨平臺(tái)成熟度提高，官方體系搭建完善，其透明度、可拆解性逐步加強(qiáng)， 業(yè)務(wù)層面重現(xiàn)內(nèi)容平臺(tái)的服務(wù)商特性，即內(nèi)容運(yùn)作本身、廣告營(yíng)銷的業(yè)務(wù)占比得到強(qiáng)化。 據(jù)華經(jīng)研究院，2020-2021 年 MCN 更多在內(nèi)容電商以及廣告營(yíng)銷業(yè)務(wù)中獲得盈利，分別 提升 4pct、11pct 至 37%、41%，同品牌關(guān)聯(lián)性較高的直播間、同主播關(guān)聯(lián)度高的達(dá)人 直播在絕大部分的服務(wù)商機(jī)構(gòu)中得到弱化。

4. 重點(diǎn)公司分析

4.1. 星期六：頭部 MCN 機(jī)構(gòu)，剝離鞋業(yè)有望迎來(lái)業(yè)績(jī)拐點(diǎn)

星期六：收購(gòu)遙望網(wǎng)絡(luò)后轉(zhuǎn)型互聯(lián)網(wǎng)營(yíng)銷，剝離女鞋業(yè)務(wù)或迎來(lái)業(yè)績(jī)拐點(diǎn)。1）公司原 為女鞋龍頭，2019 年收購(gòu)遙望網(wǎng)絡(luò)后轉(zhuǎn)型互聯(lián)網(wǎng)營(yíng)銷新業(yè)態(tài)，重點(diǎn)拓展社交電商直播業(yè) 務(wù)。公司旗下遙望網(wǎng)絡(luò)較早進(jìn)入移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)營(yíng)銷行業(yè)，積極布局近年來(lái)主要互聯(lián)網(wǎng)行業(yè) 流量入口，2016 年以來(lái)，順應(yīng)直播電商發(fā)展趨勢(shì)，公司 加大對(duì)于直播電商業(yè)務(wù)投入， 迎來(lái)快速增長(zhǎng)，當(dāng)前已經(jīng)成長(zhǎng)為抖音快手平臺(tái)頭部 MCN 機(jī)構(gòu)。其業(yè)務(wù)模式為依托快手、 抖音等短視頻平臺(tái)，通過(guò)孵化、簽約明星、主播及外部合作主播等，在快手、抖音、淘 寶直播等平臺(tái)進(jìn)行直播帶貨、承接短視頻廣告等社交電商業(yè)務(wù)。2）2021 年遙望網(wǎng)絡(luò)營(yíng) 收 22.2 億元，2019-2021 年?duì)I業(yè)收入 CAGR 達(dá)到 72.6%，銷售 GMV 超過(guò) 100 億元，全 年成交訂單量突破一億單；利潤(rùn)端來(lái)看，遙望網(wǎng)絡(luò) 2021 年實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn) 0.7 億元，有所承 壓，主要系隨公司業(yè)務(wù)規(guī)模擴(kuò)張，公司進(jìn)行人員擴(kuò)張但數(shù)字化系統(tǒng)尚不完善導(dǎo)致人效不 高、同時(shí)加強(qiáng)對(duì)于研發(fā)投入、且存在 0.7 億元股權(quán)攤銷費(fèi)用，綜合導(dǎo)致遙望網(wǎng)絡(luò)凈利潤(rùn) 有所承壓。3）根據(jù)公司公告，公司盈利能力較差的鞋類業(yè)務(wù)將在今年剝離，且在規(guī)模構(gòu) 筑的基礎(chǔ)上，公司注重降本增效，預(yù)計(jì) 2022 年公司將迎業(yè)績(jī)拐點(diǎn)。

遙望網(wǎng)絡(luò)深耕行業(yè)，形成運(yùn)營(yíng)、供應(yīng)鏈等多重核心競(jìng)爭(zhēng)力。1）主播及培養(yǎng)體系積累： 遙望網(wǎng)絡(luò)是抖音快手雙平臺(tái)頭部 MCN 機(jī)構(gòu)。主播端具有成熟的可復(fù)制的主播孵化方法論， 目前簽約包括賈乃亮、瑜大公子在內(nèi)的藝人/主播/達(dá)人共 229 位，外部合作主播 230 余 位。同時(shí)公司形成完善的簽約主播培育體系，前期通過(guò)賽馬機(jī)制篩選優(yōu)質(zhì)主播，并針品 類培養(yǎng)和繼續(xù)重點(diǎn)孵化。2）完善貨品及供應(yīng)鏈體系：公司不斷加強(qiáng)供應(yīng)鏈的建設(shè)，隨著 公司業(yè)務(wù)規(guī)模的快速增長(zhǎng)以及在營(yíng)銷服務(wù)領(lǐng)域的影響力提升，與公司建立合作關(guān)系的國(guó) 內(nèi)外品牌合計(jì)近 2 萬(wàn)個(gè)，涉及 SKU 幾十萬(wàn)個(gè)，形成對(duì)各種垂直細(xì)分品類和全品類主播的 有力支撐。公司在美妝護(hù)膚、家居生活、酒水等類目上，通過(guò)投資、合資、戰(zhàn)略合作等 形式進(jìn)一步深入了供應(yīng)鏈端。以酒水為例，公司逐漸減少與代理商的合作，更多直接與 酒水品牌以及開發(fā)商展開合作。3）運(yùn)營(yíng)端：公司深諳不同平臺(tái)用戶畫像和流量規(guī)則。抖 音用戶相對(duì)集中于高線城市，公司主要拓展明星主播、選聘上傾向于大牌；而快手平臺(tái) 中公司培育頭部主播，貨品亦向中低端傾向。此外，公司研發(fā)的“遙望云”云中臺(tái)賦能 直播全流程，實(shí)現(xiàn)直播流程的在線化、分析的數(shù)字化，解決人貨場(chǎng)運(yùn)營(yíng)痛點(diǎn)，為直播電 商業(yè)務(wù)提質(zhì)增效奠定堅(jiān)實(shí)基礎(chǔ)。

4.2. 天下秀：紅人營(yíng)銷平臺(tái)，賦能上下游打造生態(tài)鏈

紅人營(yíng)銷平臺(tái)，深耕行業(yè)多年。公司成立于 2009 年，立足于紅人新經(jīng)濟(jì)領(lǐng)域的平臺(tái)型 企業(yè)，核心服務(wù)紅人（內(nèi)容創(chuàng)業(yè)者）、MCN（紅人經(jīng)紀(jì)公司）、品牌商家、中小商家，搭 建大數(shù)據(jù)平臺(tái)鏈接紅人與企業(yè)，通過(guò)大數(shù)據(jù)技術(shù)為企業(yè)的營(yíng)銷需求與紅人賬號(hào)實(shí)現(xiàn)精準(zhǔn) 匹配，幫助紅人實(shí)現(xiàn)私域流量的商業(yè)變現(xiàn)。1）主要業(yè)務(wù)模式：公司主要業(yè)務(wù)為紅人營(yíng)銷 平臺(tái) WEIQ，其業(yè)務(wù)邏輯為：將有營(yíng)銷需求的企業(yè)與有營(yíng)銷供給能力的紅人建立連接， 并依托大數(shù)據(jù)技術(shù)，分析企業(yè)的營(yíng)銷需求，精準(zhǔn)匹配相應(yīng)屬性的紅人賬號(hào)，一端幫助商 家完成紅人賬號(hào)匹配、一鍵直連溝通、生成訂單支付、實(shí)時(shí)效果追蹤、營(yíng)銷總結(jié)反饋、 數(shù)據(jù)沉淀等完整的紅人營(yíng)銷鏈路；另一端幫助紅人通過(guò)內(nèi)容創(chuàng)作實(shí)現(xiàn)私域流量的價(jià)值變 現(xiàn)。2）公司營(yíng)業(yè)收入高速增長(zhǎng)、利潤(rùn)逐步穩(wěn)健。2017-2021 年?duì)I業(yè)收入復(fù)合增速為 57.9%， 2021 年實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入 45.1 億元，同比+47.4%；歸母凈利潤(rùn)復(fù)合增速為 36.7%，2021年歸母凈利潤(rùn) 3.5 億元，同比+19.9%，增速慢于營(yíng)業(yè)收入增速主要系公司在新媒體商業(yè) 主營(yíng)業(yè)務(wù)上的大數(shù)據(jù)產(chǎn)品升級(jí)改造和公司圍繞紅人經(jīng)濟(jì)產(chǎn)業(yè)鏈的創(chuàng)新業(yè)務(wù)布局初有成效， 公司加大投入力度。

客戶資源、行業(yè)積累、數(shù)字化等核心優(yōu)勢(shì)穩(wěn)固。1）行業(yè)邏輯來(lái)看：紅人營(yíng)銷上下游高 度分散，公司上游積累客戶資源、下游積累紅人資源，賦能上下游。上游來(lái)看，根據(jù)公 司公告，2021 年公司累計(jì)注冊(cè)商家客戶數(shù)達(dá)到 17.9 萬(wàn)個(gè)，增加 1.3 萬(wàn)個(gè)。其中活躍商 家客戶數(shù)為 7918 個(gè)、其中品牌客戶 799 個(gè)，較 2020 年小幅下降主要系公司提高商家客 戶資質(zhì)審核、主動(dòng)淘汰部分履約能力弱的客戶。且老客戶粘性相對(duì)較高、投放有所增加， 2021 年 79.6%的留存客戶投放金額同比+39.3%，2021 年收入中 81.2%來(lái)自老客戶。 紅人端注冊(cè)紅人數(shù)及職業(yè)紅人數(shù)均維持高速增長(zhǎng)，投放能力進(jìn)一步完善和增強(qiáng)，2021 年 WEIQ 平 臺(tái) 注 冊(cè) 紅 人 數(shù) 及 職 業(yè) 紅 人 數(shù) 分 別 達(dá) 到 192.1/53.5 萬(wàn) 人 ， 分 別 同 比 +30.3%/+83.8%。2）多平臺(tái)、多行業(yè) know-how 長(zhǎng)期積累。公司具備多平臺(tái)、多行業(yè) 的長(zhǎng)期投放能力積累。分平臺(tái)來(lái)看，WEIQ 平臺(tái)同時(shí)覆蓋微信、微博、抖音、小紅書等 多個(gè)平臺(tái)，各平臺(tái)投放各有側(cè)重，在抖音平臺(tái)投放注重“品效合一”，在小紅書平臺(tái)， WEIQ 更重視種草內(nèi)容傳播互動(dòng)，提升營(yíng)銷效果。分品類來(lái)看，公司客戶來(lái)自護(hù)膚品、 食品飲料、汽車等多行業(yè)，公司具備多行業(yè)投放能力。3）數(shù)字化持續(xù)賦能。公司自成立以來(lái)重視研發(fā)投入，多年來(lái)維持較高研發(fā)投入，占營(yíng)業(yè)收入比重在 3%左右，2021 年研 發(fā)投入達(dá)到。不斷開發(fā) WEIQ-SAAS、熱浪數(shù)據(jù)、定制化 KOL 需求管理系統(tǒng)等創(chuàng)新的數(shù) 據(jù)化產(chǎn)品，提升公司和各端合作方的效率。技術(shù)優(yōu)勢(shì)疊加多年數(shù)據(jù)積累下，公司精準(zhǔn)匹 配能力、匹配效率領(lǐng)先，而數(shù)字化能力既需時(shí)間積累數(shù)據(jù)又需長(zhǎng)期研發(fā)投入，并非短期 可超越。

未來(lái)成長(zhǎng)：主營(yíng)業(yè)務(wù)享受行業(yè)紅利高增，生態(tài)鏈布局、布局區(qū)塊鏈技術(shù)構(gòu)建長(zhǎng)期增長(zhǎng)點(diǎn)。 1）行業(yè)高速增長(zhǎng)，公司核心競(jìng)爭(zhēng)力穩(wěn)固。根據(jù)國(guó)家統(tǒng)計(jì)局、克勞銳數(shù)據(jù)，紅人營(yíng)銷廣告 市場(chǎng)規(guī)模迅速增長(zhǎng)，2020 年市場(chǎng)規(guī)模達(dá)到 670 億元，同比+36.7%，在廣告市場(chǎng)滲透率 由 2018 年 3.8%提升至 2020 年 7.3%。如上分析公司深耕行業(yè)、核心競(jìng)爭(zhēng)力穩(wěn)固，未來(lái) WEIQ 平臺(tái)享受行業(yè)發(fā)展紅利。2）生態(tài)鏈布局逐步完善，公司在新媒體商業(yè)的主營(yíng)業(yè)務(wù) 上持續(xù)沉淀、不斷突破。并在在此基礎(chǔ)上梳理行業(yè)經(jīng)驗(yàn)，提供 IMSOCIAL 紅人加速器、 TOPKLOUT 克勞銳等創(chuàng)新的商業(yè)服務(wù)業(yè)務(wù)，全方位賦能紅人、MCN 和商家客戶，完善 業(yè)務(wù)流程，幫助產(chǎn)業(yè)鏈各個(gè)環(huán)節(jié)提高效益。并且通過(guò)新媒體商業(yè)不斷向上下游探索延伸， 布局了以新消費(fèi)品牌、IRED 紅人教育和西五街為代表的探索紅人經(jīng)濟(jì)產(chǎn)業(yè)鏈創(chuàng)新業(yè)務(wù) 的“紅人經(jīng)濟(jì)生態(tài)圈”。2021 年，公司紅人經(jīng)濟(jì)生態(tài)鏈創(chuàng)新業(yè)務(wù)營(yíng)收為 2.2 億元，同比 +123.6% ；3）前瞻布局區(qū)塊鏈技術(shù)，公司基于在 Web2.0 時(shí)代對(duì)創(chuàng)業(yè)者經(jīng)濟(jì)商業(yè)模 式的創(chuàng)造引領(lǐng)和紅人經(jīng)濟(jì)生態(tài)圈布局的不斷完善，深刻理解技術(shù)對(duì)于紅人新經(jīng)濟(jì)的重要 性。為探索創(chuàng)新的技術(shù)產(chǎn)品和商業(yè)模式，公司創(chuàng)建了 3D 虛擬社交軟件“虹宇宙”和自媒體數(shù)字藏品工具集“TopHolder 頭號(hào)藏家”。

4.3. 值得買：立足內(nèi)容導(dǎo)購(gòu)業(yè)務(wù)，拓展直播電商新業(yè)務(wù)構(gòu)建新增長(zhǎng)極

值得買：立足主站，布局直播電商行業(yè)。公司成立于 2011 年，為專注消費(fèi)產(chǎn)業(yè)的科技 集團(tuán)。1）立足內(nèi)容性導(dǎo)購(gòu)業(yè)務(wù)。連接上游消費(fèi)者與下游電商/品牌商，網(wǎng)羅 3427 萬(wàn)（截 至 2021H1）高粘性價(jià)格敏感型用戶，并由客戶創(chuàng)造比價(jià)、推薦、體驗(yàn)分享內(nèi)容，最終 靠導(dǎo)購(gòu)、廣告業(yè)務(wù)賺取收入（2019 年?duì)I收分別占比 51.6%、48.4%）。2）2021 年以來(lái) 公司進(jìn)行戰(zhàn)略升級(jí)，在堅(jiān)持以消費(fèi)內(nèi)容為核心的基礎(chǔ)上，深入布局消費(fèi)內(nèi)容、營(yíng)銷服務(wù) 和消費(fèi)數(shù)據(jù)三大核心板塊。其中消費(fèi)內(nèi)容板塊順應(yīng)趨勢(shì)調(diào)整，什么值得買 APP 推出 10.0 版本，主站視頻化、拓品類、順應(yīng)用戶下沉趨勢(shì)。營(yíng)銷服務(wù)業(yè)務(wù)布局直播電商行業(yè)，主 要業(yè)務(wù)包括人貨匹配業(yè)務(wù)及代運(yùn)營(yíng)業(yè)務(wù)。消費(fèi)數(shù)據(jù)板塊構(gòu)建商品數(shù)據(jù)庫(kù)、長(zhǎng)期將對(duì)外輸 出數(shù)據(jù)產(chǎn)品。3）新業(yè)務(wù)布局下，營(yíng)業(yè)收入高增，凈利潤(rùn)增速略低。公司迎來(lái)營(yíng)業(yè)收入步 入穩(wěn)健后重新迎來(lái)高速增長(zhǎng)，2021 年公司整體實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入 14.0 億元，同比+54.3%， 其中“什么值得買”貢獻(xiàn)收入 10.5 億元，同比+25.7%；新業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)收入 3.6 億元，同 比+357.2%。2021 年公司實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn) 1.8 億元，同比+14.5%。由于新業(yè)務(wù)前期處 于投入期且參考同行、代運(yùn)營(yíng)業(yè)本身盈利能力不及原有業(yè)務(wù)，由此公司歸母凈利潤(rùn)增速 不及收入增速。

消費(fèi)內(nèi)容板塊：以“什么值得買”為核心，預(yù)計(jì)穩(wěn)健增長(zhǎng)，改版之下具備長(zhǎng)期增長(zhǎng)空間。 公司注重消費(fèi)內(nèi)容社區(qū)構(gòu)建，對(duì)產(chǎn)品進(jìn)行更新升級(jí)，有效淡化了導(dǎo)購(gòu)性質(zhì)，增強(qiáng)了社區(qū) 及工具屬性，有助于未來(lái)來(lái)更好地聚合和控制流量，減少對(duì)下游電商的依賴性。當(dāng)前平 臺(tái)朝著全品類、社區(qū)化的方向發(fā)展，隨著品類結(jié)構(gòu)繼續(xù)優(yōu)化，社區(qū)趨于完善，用戶規(guī)模 和單用戶廣告 ARPU 值有較大提升空間：1）傭金：目前平臺(tái)月活躍用戶數(shù)為 3681 萬(wàn)人， 而根據(jù) Questmobile，小紅書 2020 年月平均活躍用戶數(shù)為 1.0 億人，用戶規(guī)模增長(zhǎng)空間 廣闊；同時(shí)公司由 3C 為主向全品類發(fā)展趨勢(shì)之下傭金率有望提升；2）廣告：?jiǎn)斡脩魪V 告 ARPU 值來(lái)看，根據(jù)各公司公告，2020 年公司廣告業(yè)務(wù)單用戶 ARPU 值為 13.1 元/人 /年，而抖音廣告業(yè)務(wù)單用戶 ARPU 值約 183.1 元/人/年，快手廣告業(yè)務(wù)單用戶 ARPU 值 約 82.6 元/人/年。從單用戶日使用時(shí)長(zhǎng)來(lái)看，根據(jù) Questmobile，2020 年 12 月抖音和 快手單用戶日使用時(shí)長(zhǎng)分別為 93.9 分鐘、94.6 分鐘，而公司 2020 年單用戶日使用時(shí)長(zhǎng) 為 14.0 分鐘，與兩平臺(tái)差距較大，隨著公司社區(qū)屬性及工具屬性增強(qiáng)下用戶粘性增強(qiáng)， 日使用時(shí)長(zhǎng)增加下單用戶廣告 ARPU 值有較大增長(zhǎng)空間。預(yù)計(jì)穩(wěn)健增長(zhǎng)，改版之下具備 長(zhǎng)期增長(zhǎng)空間。

頭部 DP 服務(wù)商，綜合實(shí)力突出。為了滿足品牌商抖音小店代運(yùn)營(yíng)需求，以及攫取直播 電商發(fā)展紅利，2020 年星羅開啟抖快小店代運(yùn)營(yíng)服務(wù)，為品牌和商家提供基于抖音、快 手的全案營(yíng)銷服務(wù)，收入來(lái)源于基礎(chǔ)服務(wù)費(fèi)和基于 GMV 的傭金。目前星羅是頭部 DP 服務(wù)商，相比于行業(yè)其他服務(wù)商，其優(yōu)勢(shì)體現(xiàn)為：①品牌招商能力：依托值得買，公司積 累了大量的優(yōu)質(zhì)客戶；②直播服務(wù)能力：星羅在基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)、人員招募、團(tuán)隊(duì)運(yùn)營(yíng)等 多個(gè)方面做了大量的優(yōu)化工作，截止 2020 年末，星羅在北京、杭州、順德、南京、保定 自建五大直播基地，可以支持約百家直播間同時(shí)在線開播。此外，在底層技術(shù)的支撐下， 星羅能夠幫助電商和品牌商進(jìn)行有效的訂單管理，實(shí)現(xiàn)多訂單的統(tǒng)一發(fā)貨，保證了履約 過(guò)程的高效性。③運(yùn)營(yíng)能力：全面且成熟，涉及達(dá)人帶貨、品牌藍(lán) V 自播、信息流投放、 抖音/快手小店代運(yùn)營(yíng)、藍(lán) V 短視頻內(nèi)容 5 大服務(wù)模塊。④內(nèi)容營(yíng)銷能力：十年深耕消費(fèi) 內(nèi)容賽道，使公司沉淀了豐富的消費(fèi)數(shù)據(jù)，能夠?qū)崿F(xiàn)科學(xué)的內(nèi)容生產(chǎn)和精準(zhǔn)的投放，內(nèi) 容營(yíng)銷能力強(qiáng)；⑤入場(chǎng)早，是抖音首批品牌服務(wù)商，熟悉平臺(tái)規(guī)則。2021 年代運(yùn)營(yíng)貢獻(xiàn) 收入近 2 億元，憑借綜合實(shí)力有望順應(yīng)行業(yè)趨勢(shì)高增；同時(shí)公司前臵投入于 2021 年基本 完成，2022 年以代運(yùn)營(yíng)為代表的新業(yè)務(wù)盈利能力有望增強(qiáng)。

4.4. 艾德韋宣：數(shù)字營(yíng)銷集團(tuán)，立足客戶資源布局直播電商板塊

艾德韋宣：領(lǐng)先的泛時(shí)尚品牌數(shù)據(jù)互動(dòng)營(yíng)銷集團(tuán)。公司是中國(guó)領(lǐng)先的泛時(shí)尚品牌數(shù)據(jù)互 動(dòng)營(yíng)銷集團(tuán)，業(yè)務(wù)覆蓋體驗(yàn)營(yíng)銷服務(wù)、數(shù)字新營(yíng)銷服務(wù)和 IP 拓展三大板塊。其中體驗(yàn)營(yíng) 銷為主要業(yè)務(wù)板塊，2021 年實(shí)現(xiàn)收入 6.9 億元，同比+120.2%，占比達(dá)到 75.9%，公 司與 CHANEL、DIOR、LV 等國(guó)際頂尖品牌維持超 12 年的合作關(guān)系，覆蓋品牌數(shù)超 500 家。根據(jù)灼識(shí)咨詢報(bào)告，2020 年公司是大中華區(qū)最大的體驗(yàn)營(yíng)銷服務(wù)提供商，市場(chǎng)占有 率達(dá) 7%。同時(shí)公司立足體驗(yàn)營(yíng)銷，不斷拓展業(yè)務(wù)領(lǐng)域。2016 年取得環(huán)法自行車賽和西 甲俱樂部的 IP 獨(dú)家運(yùn)營(yíng)權(quán)，正式開展體育 IP 運(yùn)營(yíng)服務(wù)，2021 年 7 月與愿景娛樂達(dá)成戰(zhàn) 略合作，布局抖音直播電商領(lǐng)域，2022 年 1 月與為快科技達(dá)成戰(zhàn)略合作，打通元宇宙營(yíng) 銷業(yè)務(wù)模式。根據(jù)公司公告，2021 年全年實(shí)現(xiàn)收入 9.04 億元，同比+97.4%；歸母凈利 潤(rùn) 9248 萬(wàn)元，同比+294.86%。疫情恢復(fù)疊加新業(yè)務(wù)持續(xù)拓展，公司整體實(shí)現(xiàn)收入和利 潤(rùn)高速增長(zhǎng)。

公司主業(yè)來(lái)看：創(chuàng)意、團(tuán)隊(duì)、經(jīng)驗(yàn)領(lǐng)先，卡位高奢品客戶，線上線下整合再拓展，主業(yè) 規(guī)模有望穩(wěn)健增長(zhǎng)。1）團(tuán)隊(duì)結(jié)構(gòu)穩(wěn)定。多名高管深耕行業(yè)多年，采用合伙人制激發(fā)團(tuán) 隊(duì)活力。2）客戶粘性高。深耕行業(yè)，擁有多人創(chuàng)意團(tuán)隊(duì)且積累多年行業(yè)經(jīng)驗(yàn)并具備線上 線下一站式整合營(yíng)銷布局，與多個(gè)高端品牌達(dá)成穩(wěn)定合作關(guān)系。3）全整合營(yíng)銷凸顯優(yōu)勢(shì)。 作為少數(shù)能夠提供線上線下全整合營(yíng)銷的營(yíng)銷服務(wù)提供商，通過(guò)活動(dòng)前線上宣傳造勢(shì)、 線下活動(dòng)舉辦觸達(dá)消費(fèi)者、活動(dòng)后線上二次發(fā)酵形成二次傳播，整合營(yíng)銷效果突出。奢 侈品+國(guó)潮趨勢(shì)興起，我們預(yù)測(cè)，2021-2023 年高奢及國(guó)潮營(yíng)銷投入有望達(dá)到千億，公 司作為高端品牌營(yíng)銷服務(wù)領(lǐng)軍者，營(yíng)銷業(yè)務(wù)收入有望穩(wěn)健增長(zhǎng)。 新業(yè)務(wù)持續(xù)拓展，2021 年與業(yè)內(nèi)頭部抖音 MCN 機(jī)構(gòu)成立合營(yíng)公司，開拓直播電商業(yè) 務(wù)。公司在 2021 年 7 月 8 日與國(guó)內(nèi)領(lǐng)先的多媒體展示服務(wù)機(jī)構(gòu)愿景娛樂達(dá)成戰(zhàn)略合作， 共同成立合資公司來(lái)為奢侈及時(shí)尚品牌提供抖音明星直播電商和抖店品牌代運(yùn)營(yíng)服務(wù)。 合營(yíng)公司采用銷售分成的模式，借助公司名人及品牌資源、愿景娛樂在直播電商領(lǐng)域的 豐富經(jīng)驗(yàn)等現(xiàn)有資源，以最低的成本打造新平臺(tái)，幫助公司在數(shù)字營(yíng)銷前沿領(lǐng)域——直 播電商領(lǐng)域中的優(yōu)勢(shì)，幫助品牌實(shí)現(xiàn)營(yíng)銷到銷售的閉環(huán)。公司僅與明星藝人合作，將中 高端品牌商品與藝人連接：①對(duì)于藝人來(lái)說(shuō)，公司將體驗(yàn)營(yíng)銷活動(dòng)帶來(lái)的時(shí)尚資源與藝 人掛靠，并提供約 20%的中高端品牌貨源，包括雅詩(shī)蘭黛、迪奧等多個(gè)國(guó)際頂尖奢侈品牌，藝人產(chǎn)生與普通 KOL 帶貨的差距，與公司維持穩(wěn)定的合作；②對(duì)于品牌來(lái)說(shuō)，由藝 人進(jìn)行直播帶貨的調(diào)性較高，特別對(duì)于中高端品牌來(lái)講，能夠維護(hù)品牌基調(diào)。2021 年公 司直播電商全年實(shí)現(xiàn) GMV4.7 億元。2021 年底，公司簽約呂莎、林小宅、關(guān)之琳，在明 星矩陣逐步擴(kuò)張下，預(yù)計(jì)驅(qū)動(dòng)公司直播電商業(yè)務(wù)高增。

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